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了解縱橫日本水處理行業(yè)70年的栗田工業(yè)株式會(huì )社
來(lái)源: | 作者:梅蘭 | 發(fā)布時(shí)間: 2023-02-15 | 2999 次瀏覽 | 分享到:

栗田工業(yè)株式會(huì )社成立于1949年,以銷(xiāo)售特定功能的設備或化學(xué)品為基礎,并提供全面且專(zhuān)業(yè)的水處理解決方案。經(jīng)過(guò)70年的發(fā)展,公司在鍋爐水處理、工業(yè)廢水處理、生活污水處理、工業(yè)超純水供應和水循環(huán)領(lǐng)域,具有很強的技術(shù)儲備及實(shí)戰經(jīng)驗。無(wú)論日本經(jīng)濟、環(huán)保產(chǎn)業(yè)如何起伏,公司可以穿越周期,成為日本水處理領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)之一。


◆栗田工業(yè)是日本水處理領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)之一。


栗田工業(yè)株式會(huì )社成立于1949年,以銷(xiāo)售特定功能的設備或化學(xué)品為基礎,并提供全面且專(zhuān)業(yè)的水處理解決方案。經(jīng)過(guò)70年的發(fā)展,公司在鍋爐水處理、工業(yè)廢水處理、生活污水處理、工業(yè)超純水供應和水循環(huán)領(lǐng)域,具有很強的技術(shù)儲備及實(shí)戰經(jīng)驗。無(wú)論日本經(jīng)濟、環(huán)保產(chǎn)業(yè)如何起伏,公司可以穿越周期,成為日本水處理領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)之一。公司總市值達3285億日元(2019年3月31日數據),上一會(huì )計年度(2017/4/1-2018/3/31)實(shí)現營(yíng)業(yè)收入2369億日元,凈利潤160億日元。

◆70年發(fā)展史證明,技術(shù)是水處理領(lǐng)域立業(yè)之本。


和國際水處理巨頭蘇伊士、威立雅一樣,栗田工業(yè)在快速擴張過(guò)程中也非常重視自身研發(fā)實(shí)力的拓展,先進(jìn)的水處理技術(shù)是栗田工業(yè)發(fā)展的基石,這種相對性?xún)?yōu)勢也是當行業(yè)進(jìn)入成熟期后公司能夠屹立不倒的核心。公司在日本戰后經(jīng)濟復蘇、工業(yè)化浪潮、日本治污高峰、半導體革命、出口戰略等過(guò)程中能夠審時(shí)度勢,提前儲備并在市場(chǎng)競爭中形成比較優(yōu)勢。未來(lái),公司將不斷通過(guò)研發(fā)產(chǎn)品并尋求與IT、傳感技術(shù)及物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的結合,通過(guò)系統化解決方案以及人工智能推動(dòng)的水處理自動(dòng)化技術(shù),為客戶(hù)提供滿(mǎn)足其需求的最佳解決方案。


◆對周期的前瞻及高質(zhì)量的技術(shù)與產(chǎn)品造就栗田工業(yè)的超額收益。


公司作為日本水處理領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)之一,2010年至今,其PE估值基本穩定在15-25倍區間波動(dòng),并隨下游工業(yè)的需求的變化和海外市場(chǎng)的經(jīng)濟發(fā)展而相應調整。從歷史長(cháng)周期看,其估值走勢總體體現了日本經(jīng)濟周期、工業(yè)化、城鎮化以及相應環(huán)保政策的演變過(guò)程。我們認為,公司的股價(jià)具有較好的超額收益,主要有以下三點(diǎn)原因:


(1)需對經(jīng)濟周期和行業(yè)發(fā)展趨勢具有前瞻性;


(2)把握風(fēng)口,提前儲備技術(shù)、人才和商業(yè)模式;


(3)不斷投入并改進(jìn)自身研發(fā)體系,并以高質(zhì)量產(chǎn)品快速適應變化的市場(chǎng)。


◆風(fēng)險提示:中國、日本的環(huán)保政策、行業(yè)階段、市場(chǎng)化程度、公司類(lèi)型等均存在一定差異,日本的行業(yè)及公司發(fā)展僅起到參考借鑒作用,中國環(huán)保行業(yè)和公司的未來(lái)發(fā)展存在不確定性。


了解縱橫日本水處理行業(yè)70年的栗田工業(yè)株式會(huì )社


技術(shù),水處理領(lǐng)域立業(yè)之本


栗田工業(yè)株式會(huì )社成立于1949年,致力于研發(fā)并集成各類(lèi)實(shí)用技術(shù),提供相應產(chǎn)品和服務(wù),充分利用其綜合能力解決客戶(hù)所面臨的水與環(huán)境問(wèn)題,并提供全面且專(zhuān)業(yè)的水處理解決方案。經(jīng)過(guò)70年的發(fā)展,公司在鍋爐水處理、工業(yè)廢水處理、生活污水處理、工業(yè)超純水供應和水循環(huán)等領(lǐng)域,具有很強的技術(shù)儲備及實(shí)戰經(jīng)驗。更值得一提的是,無(wú)論日本經(jīng)濟、環(huán)保產(chǎn)業(yè)如何起伏,公司受到影響始終較小,可以穿越周期,成為日本水處理領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)之一。


截止2019年3月31日,公司總市值達3285億日元,上一會(huì )計年度(報告期為2017年4月1日至2018年3月31日)總收入2369億日元,凈利潤為160億日元。


了解縱橫日本水處理行業(yè)70年的栗田工業(yè)株式會(huì )社


公司業(yè)務(wù)板塊由水處理化學(xué)品及水處理設施兩部分構成。


(1)水處理化學(xué)品:主要提供水處理化學(xué)品、廢水處理化學(xué)品的各種藥劑或解決方案,廣泛服務(wù)于鋼鐵、石油石化、制漿造紙、食品醫藥、電子、汽車(chē)等各個(gè)領(lǐng)域。


(2)水處理設施:包括水處理設備的銷(xiāo)售和相關(guān)運維服務(wù),廢水處理系統和廢水回收(再循環(huán))系統,還可提供工業(yè)應用供水的系統如超純水供應、精密清洗、土壤及地下水修復等各種水處理相關(guān)服務(wù)。


2017年度公司銷(xiāo)售收入總計達2,369億日元。其中,水處理化學(xué)品分部收入為904億日元,占比38.2%;水處理設施分部收入占比61.8%,包括水處理設備銷(xiāo)售收入460億日元及水處理設備運維服務(wù)等收入1,005億日元。這實(shí)際體現了公司的戰略定位:并非僅銷(xiāo)售特定功能的設備或化學(xué)品,而是依靠其技術(shù)提供滿(mǎn)足于客戶(hù)需要的專(zhuān)業(yè)服務(wù),以幫助其降低生產(chǎn)成本、提高生產(chǎn)效率、減低其業(yè)務(wù)活動(dòng)對環(huán)境的負擔。



工業(yè)水處理方面:按大類(lèi)劃分可分為冷卻水處理及工業(yè)末端廢水處理;前者以去離子、除硬度或除雜為主,更類(lèi)似于循環(huán)利用;后者如高濃度有機廢水、重金屬廢水等,處理工藝復雜、難度較大。公司提供的水處理服務(wù)涉及工業(yè)生產(chǎn)的各個(gè)環(huán)節,前期以鍋爐供水、冷卻水處理藥劑切入,后逐步完善工業(yè)廢水藥劑和工業(yè)超純水供應設備能力。我國國內環(huán)保上市公司中可與之對標的公司為上海洗霸。


藥劑方面:公司可生產(chǎn)超過(guò)4,000種標準的水處理化學(xué)品;


設備系統方面,公司可以提供的水處理設備系統包括并不限于:優(yōu)化設計的水處理系統,用于生產(chǎn)對于半導體和液晶顯示器生產(chǎn)必不可少的超純水,以及細菌污染最低的藥用礦泉水;廢水處理系統,用于凈化工業(yè)廢水,并回收利用。此外,公司還提供一系列中小型設備,以改善現有設施并縮短交貨時(shí)間。公司有兩大水處理設施制造基地,分別位于靜岡和山口。


(1)防腐蝕技術(shù):水處理化學(xué)品領(lǐng)域使用,以防止鍋爐水或冷卻水系統(如管道和熱交換器等)的部件腐蝕。


(2)分散技術(shù):將形成水垢的鹽分散在鍋爐水和冷卻水中,并防止其粘附到水系統的相關(guān)部件(管道、熱交換器等);該技術(shù)主要用于除垢劑的開(kāi)發(fā)。


(3)絮凝技術(shù):使用電中和以及聚合物的絮凝技術(shù),用于將細小的污垢顆粒和水中的雜質(zhì)聚集成更大尺寸的顆粒使其更易于處理;該技術(shù)主要在廢水處理化學(xué)品和污泥處理化學(xué)品的開(kāi)發(fā)中使用。


(4)抗菌技術(shù):用于防止由水中微生物繁殖引起的水質(zhì)惡化,阻止粘液粘附到熱交換器和分離膜上,以及殺死和控制微生物的傳播;該技術(shù)主要用于冷卻水處理化學(xué)品和RO膜等產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)。


(5)生物處理技術(shù):包括并不限于使用微生物分解廢水中的有機物技術(shù),以及使用甲烷發(fā)酵等生物代謝的能量回收技術(shù);該技術(shù)主要用于各種廢水處理系統的開(kāi)發(fā)。


(6)吸附技術(shù):使用活性炭和其他材料吸附和去除溶解在水中的離子,有機物和其他雜質(zhì);該技術(shù)主要用于廢水處理和除臭處理應用的開(kāi)發(fā)。


(7)去離子技術(shù):通常通過(guò)離子交換樹(shù)脂或電去離子裝置去除水中的離子;公司根據要去除的離子的類(lèi)型和性質(zhì)以及處理水純度的要求,在凈水器中使用該技術(shù)。


(8)膜分離和過(guò)濾技術(shù):使用由各種材料(例如有機化合物和無(wú)機化合物)制成的分離膜從水中去除懸浮固體、細顆粒和溶解物質(zhì)(有機物質(zhì),離子);公司根據原水的質(zhì)量和處理后所需的水質(zhì),在膜處理設備中使用該技術(shù)。


(9)表面處理技術(shù):用于清潔電子工業(yè)中的硅晶片和玻璃面板的表面,尤其是半導體和液晶面板制造領(lǐng)域;該技術(shù)主要用于為半導體和液晶制造工藝提供高附加值的器件。


先進(jìn)的水處理技術(shù)是栗田工業(yè)發(fā)展的基石,也是當行業(yè)進(jìn)入成熟期后公司能夠屹立不倒的核心。在日本的水處理行業(yè)中,公司在所持專(zhuān)利數量方面處于領(lǐng)先地位。其創(chuàng )新產(chǎn)品和技術(shù)系統及其核心技術(shù)的長(cháng)期培育也證明了其致力于保持技術(shù)驅動(dòng)型公司的承諾。2017年度,栗田工業(yè)研發(fā)費用為53億日元,占銷(xiāo)售收入的2.2%。


公司繼承了日本在核心設備及技術(shù)上全球領(lǐng)先的優(yōu)勢,并在日本、德國、新加坡分別建立研發(fā)基地,以推動(dòng)其水處理技術(shù)在全球范圍內的研發(fā)與應用。其中,日本研發(fā)中心為國內一流的“水和環(huán)境”研發(fā)機構,也是栗田工業(yè)技術(shù)研發(fā)的大本營(yíng);Kurita Europe GmbH (德國)以冷卻水處理等化學(xué)品的研發(fā)及合成、水質(zhì)分析等為主; Kurita R&D Asia Pte.Ltd(新加坡)以海水淡化、污水和廢水回收利用等技術(shù)的研發(fā)為主。公司依托其核心水處理技術(shù)優(yōu)勢,開(kāi)發(fā)出一系列產(chǎn)品及服務(wù),將業(yè)務(wù)拓展至水處理各個(gè)領(lǐng)域,以點(diǎn)帶面,遍地開(kāi)花。


值得一提的是,國際水處理巨頭蘇伊士、威立雅在快速擴張過(guò)程中也非常重視自身研發(fā)實(shí)力的拓展,這也是這類(lèi)企業(yè)在全球水處理規范化及精細化大潮中能夠脫穎而出的原因。


我們以可獲取的財務(wù)數據進(jìn)行分析,雖不能全面覆蓋公司全部發(fā)展歷史變化,但依然可以總覽近30年來(lái)公司的財務(wù)指標情況。1991至2017年間,數據更多體現的是公司海外業(yè)務(wù)的拓展,也可側面反映公司的技術(shù)優(yōu)勢有助于提升行業(yè)認可度。從整體上看公司營(yíng)業(yè)收入較為平穩,雖經(jīng)歷過(guò)幾次業(yè)績(jì)波動(dòng),但整體呈上升趨勢。


具體來(lái)看,1991至1996年間,日本受房地產(chǎn)泡沫破裂影響,經(jīng)濟發(fā)展陷入停滯,公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險上升,業(yè)績(jì)增長(cháng)面臨壓力。在此情況下,公司一方面利用其技術(shù)優(yōu)勢,拓展服務(wù)范圍;另一方面,積極拓展海外業(yè)務(wù),特別是亞洲地區,海外超純水供應設施訂單顯著(zhù)增加,這使得公司的營(yíng)業(yè)收入在低迷的國內經(jīng)濟形勢之下仍能保持小幅上升趨勢。


1997年,公司銷(xiāo)售收入在亞洲金融危機與疲軟的國內需求雙重壓力下,下降14%;進(jìn)入21世紀,全球經(jīng)濟回暖,2002至2007年間,國內外電子行業(yè)對超純水需求強勁,公司利用其超純水供應外包業(yè)務(wù)實(shí)現迅速恢復并獲得較快增長(cháng);2008年受到全球金融危機沖擊,公司銷(xiāo)售收入下降,其后公司進(jìn)一步加快海外拓展步伐,業(yè)績(jì)逐漸回穩上升。


分析栗田工業(yè)近20年的EBITDA及凈利潤,我們注意到,盡管2008年的全球金融危機對公司銷(xiāo)售收入造成較大沖擊,但在此期間,公司的EBITDA和凈利潤并未出現顯著(zhù)下滑,反而在2011年之前,EBITDA始終保持上升趨勢,原因主要有兩點(diǎn):


(1)公司在全集團范圍實(shí)行嚴格的成本控制,建立起穩健的成本控制體系,2009年度,公司銷(xiāo)售費用、管理費用及其他一般費用支出較上一年度減少10億日元;


(2)公司將業(yè)務(wù)組合向高利潤率的服務(wù)業(yè)務(wù)傾斜與拓展。


2013年,海外擴張帶來(lái)公司管理成本的大幅上升,疊加競爭加劇導致毛利率下降,公司EBITDA及凈利潤出現下滑,但在隨后幾年緩慢回升。20年間,公司毛利率及凈利率基本維持穩定。


此外,公司資產(chǎn)負債率始終不高,維持在23%左右,這體現公司并非以大舉負債形式從事環(huán)保業(yè)務(wù)的模式,而以技術(shù)及設備進(jìn)行輕資產(chǎn)拓展,以提供綜合解決方案為主要發(fā)展方向。當前,國內很多環(huán)保公司在經(jīng)歷了2018年“杠桿周期”下行的壓力后,投資意愿下降,同樣正在向輕資產(chǎn)轉型,不同于此前大舉拓展重資產(chǎn)類(lèi)運營(yíng)項目。


在此背景下我們可以從栗田工業(yè)借鑒的是:


(1)技術(shù)和服務(wù)一直是核心;


(2)行業(yè)口碑維護和市場(chǎng)拓展并重;


(3)公司的技術(shù)能力水平及所在行業(yè)的市場(chǎng)空間制約其市值瓶頸。


公司將自己的技術(shù)做到市場(chǎng)及客戶(hù)認可的水平,這種比較優(yōu)勢也是公司可持續發(fā)展的原因。未來(lái),公司仍將不斷通過(guò)研發(fā)產(chǎn)品并尋求與IT、傳感技術(shù)及物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的結合,通過(guò)系統化解決方案以及人工智能推動(dòng)的水處理自動(dòng)化技術(shù),為客戶(hù)提供滿(mǎn)足其需求的最佳解決方案。這也是新時(shí)期,世界范圍內傳統環(huán)保公司的發(fā)展方向。


70年,且看栗田工業(yè)穿越周期


環(huán)保行業(yè)具有很強的共生性和周期性,尤其在公司主要從事的工業(yè)水處理及水環(huán)境治理領(lǐng)域。全球范圍看,很多工業(yè)環(huán)保公司在工業(yè)周期下行階段很難逃過(guò)被淘汰的命運,栗田公司在日本經(jīng)濟70年風(fēng)云變幻中存活并發(fā)展,對周期的前瞻并提前做好技術(shù)儲備,確實(shí)值得國內公司借鑒。


栗田工業(yè)的發(fā)展史高度契合戰后日本經(jīng)濟的發(fā)展史,我們將栗田工業(yè)公司發(fā)展歷程歸納為5個(gè)大的階段,即50年代戰后恢復期,60年代日本工業(yè)化建設期(前工業(yè)化時(shí)期),70年代治污高峰期(后工業(yè)化時(shí)期及房地產(chǎn)迅速發(fā)展期),80年代半導體騰飛期,以及90年代全球擴張期;公司的各項重大業(yè)務(wù)拓展或戰略部署都基本符合日本經(jīng)濟各個(gè)發(fā)展階段的重點(diǎn)。


公司通過(guò)技術(shù)引進(jìn)與產(chǎn)品研發(fā),不斷拓展水處理新應用、新領(lǐng)域。憑借其對行業(yè)的敏銳洞察力與快速行動(dòng)力,積極儲備,迅速布局,待周期高峰到來(lái)之時(shí),已是彈備糧足,而后乘風(fēng)借力而上,創(chuàng )造出一部燦爛輝煌的70年企業(yè)成長(cháng)史。


2.1 起步的50年代:鍋爐水處理化學(xué)品起家


公司初期成長(cháng)階段,恰逢日本戰后經(jīng)濟快速恢復、工業(yè)化迅速發(fā)展時(shí)期。戰后,日本為迅速恢復生產(chǎn)力,集中優(yōu)勢資源迅速恢復經(jīng)濟,同時(shí)政府根據發(fā)展需要,制定了一系列產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策,為各產(chǎn)業(yè)部門(mén)提供基本的能源及原料支持。政府實(shí)行傾斜生產(chǎn)政策,即一切經(jīng)濟政策的重點(diǎn)都集中于轉向努力增產(chǎn)煤炭,生產(chǎn)出來(lái)的煤炭重點(diǎn)地用于增產(chǎn)鋼鐵,所增產(chǎn)的鋼鐵、鋼材又轉而用于增產(chǎn)煤炭;煤炭不足,進(jìn)口重油加以補充,并使重點(diǎn)增產(chǎn)煤炭的效果有步驟地在各種產(chǎn)業(yè)上反映出來(lái)(內野達郎《戰后日本經(jīng)濟史》)。這一傾斜生產(chǎn)政策,為工業(yè)化發(fā)展奠定了物質(zhì)基礎。


1949年,栗田工業(yè)以銷(xiāo)售鍋爐水處理化學(xué)品起家。其創(chuàng )始人Haruo Kurita曾于日本海軍部隊服役,退役之后,將當時(shí)海軍采用的先進(jìn)水處理技術(shù)應用于公司產(chǎn)品開(kāi)發(fā)。公司的鍋爐水處理化學(xué)品主要用于防止鍋爐故障并幫助其有效運行,且提供的化學(xué)品在成分和化學(xué)效應方面均符合高安全標準。


為在市場(chǎng)站穩腳跟,公司組建專(zhuān)業(yè)的銷(xiāo)售團隊,努力打開(kāi)市場(chǎng),提高知名度。1951年,成立鍋爐供水實(shí)驗室,加緊技術(shù)研發(fā)與提升。與此同時(shí),公司憑借其在水處理領(lǐng)域積累的經(jīng)驗,將水處理設施銷(xiāo)售納入其業(yè)務(wù)范圍,從而將業(yè)務(wù)領(lǐng)域擴大至化學(xué)品和設施的綜合水處理業(yè)務(wù)。


2.2 騰飛的60年代:借工業(yè)化浪潮站穩腳跟


50年代中后期,日本進(jìn)入工業(yè)化迅速發(fā)展階段。政府的扶持重點(diǎn)從基礎產(chǎn)業(yè)向成長(cháng)型產(chǎn)業(yè)轉變,從發(fā)展“瓶頸”產(chǎn)業(yè)轉向著(zhù)力推動(dòng)“支柱”產(chǎn)業(yè)和“出口導向”產(chǎn)業(yè)。此時(shí)政府推行產(chǎn)業(yè)合理化政策,重心放在煤炭、鋼鐵、電力、造船等行業(yè),推動(dòng)這些產(chǎn)業(yè)的設備及技術(shù)升級,降低成本,著(zhù)力提高生產(chǎn)能力及效率,并輔以一系列出口優(yōu)惠金融政策及貿易政策。


1963年,日本政府發(fā)布《關(guān)于產(chǎn)業(yè)結構的長(cháng)期展望》,將加快發(fā)展重化工業(yè)作為產(chǎn)業(yè)政策的重要目標。在國民收入倍增計劃框架下,政府提出了促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結構高級化目標,推動(dòng)形成以附加值高的重化學(xué)工業(yè)品出口為主的出口結構,對石油精煉、石油化工、人造纖維等化學(xué)工業(yè)“提供絕對的保護和發(fā)展援助”。


總體來(lái)看,日本政府在此階段的產(chǎn)業(yè)政策呈現出明顯的向重工業(yè)特別是向重化學(xué)工業(yè)傾斜的特征,且技術(shù)改造與升級在其中扮演關(guān)鍵角色。事實(shí)上,在這一系列產(chǎn)業(yè)政策的調整下,日本戰后產(chǎn)業(yè)結構發(fā)生了顯著(zhù)的變化。日本戰前是以紡織業(yè)為中心的輕工產(chǎn)業(yè)結構,直到50年代初,輕工業(yè)產(chǎn)品仍占出口的半數。但在1955至1965年間,日本重化學(xué)工業(yè)比重從44%上升到63.7%,且這十年間,不同行業(yè)技術(shù)進(jìn)步占生產(chǎn)增加的貢獻度中,重化學(xué)工業(yè)的比重最高,達72.3%。到1970年國民收入倍增計劃結束時(shí),重化工業(yè)占制造業(yè)的比率達73.1%。(《日本戰后化工發(fā)展戰略及其社會(huì )基礎》,廖正衡)


公司前期儲備的鍋爐水、冷卻水處理技術(shù)在此階段較好的契合了產(chǎn)業(yè)發(fā)展。工業(yè)化,特別是重化工業(yè)的發(fā)展,推動(dòng)鍋爐水處理化學(xué)品及設備的需求迅速增加。栗田工業(yè)經(jīng)歷初期的業(yè)務(wù)開(kāi)拓和積極的技術(shù)引進(jìn)與開(kāi)發(fā),已經(jīng)積累了一系列適應市場(chǎng)需求的技術(shù)與產(chǎn)品,如:離子交換樹(shù)脂、水軟化及純水設備等均為公司具有核心競爭力的產(chǎn)品。同時(shí),公司不斷學(xué)習并獲取過(guò)濾設備、流量控制等多項技術(shù),在工業(yè)化的浪潮之下,訂單數量迅速增加,強勢確立了鍋爐水供應市場(chǎng)地位。


而后公司也是以此為基礎,利用60多年積累的鍋爐水處理經(jīng)驗和專(zhuān)業(yè)知識,不斷開(kāi)發(fā)出多用途鍋爐水處理化學(xué)品系列產(chǎn)品:如高性能脫氧劑,能夠在調節pH值的同時(shí)防止腐蝕和結垢;污泥分散劑,能夠在運行時(shí)去除水垢的可溶性試劑;保護供水系統的防腐劑,保護蒸汽和冷凝水回收系統免受腐蝕,以及用于防止鍋爐不使用時(shí)腐蝕的鍋爐維護劑;滿(mǎn)足磷法規的無(wú)磷鍋爐水處理化學(xué)品和增加鍋爐水除垢潛力的同類(lèi)產(chǎn)品;處理由食品和食品添加劑制成的化學(xué)品等。


2.3 出擊的70年代:迎治污高峰“再下一城”


二十世紀50年代末,栗田工業(yè)管理者赴美國調研考察。當時(shí)美國利用戰后經(jīng)濟優(yōu)勢及國外廉價(jià)資源,經(jīng)濟持續高速發(fā)展,但與此同時(shí),環(huán)境破壞帶來(lái)的危害逐步顯現。多諾拉煙霧事件、洛杉磯光化學(xué)污染事件等,激起民眾對環(huán)保問(wèn)題的強烈關(guān)注,大量的環(huán)保行動(dòng)在全美范圍興起,倒逼美國政府出臺相應法律法規規范污染行為。在水污染治理領(lǐng)域,1948年,《聯(lián)邦水污染控制法》(FWPCA)出臺,揭開(kāi)了控制和管理水污染的大幕。此后,美國國會(huì )對水質(zhì)污染問(wèn)題持續關(guān)注,并多次修正該法案。伴隨著(zhù)廢水排放標準的日益趨嚴,美國的工業(yè)廢水處理行業(yè)迎來(lái)了發(fā)展契機。


當時(shí)的日本,尚處于工業(yè)化建設時(shí)期,整個(gè)社會(huì )沉浸在經(jīng)濟大發(fā)展的繁榮浪潮中,尚未關(guān)注到環(huán)境的變化。而栗田工業(yè)的管理者從美國的發(fā)展中,敏銳地察覺(jué)到工業(yè)廢水處理領(lǐng)域巨大的發(fā)展前景。


二十世紀60末到70年代間,在工業(yè)化浪潮之下,日本國內食品飲料、服裝、造紙、化學(xué)等主要污水排放行業(yè)規模也迅速擴大。1960年到1980年間,這四大行業(yè)的工業(yè)總產(chǎn)值由58,149億擴大至581,751億,增長(cháng)了10倍。與之相伴的,是環(huán)境問(wèn)題的日益凸顯。四害(痛痛病、水俁病、哮喘病、第二次水俁?。┑谋l(fā)激起民眾對環(huán)境問(wèn)題的關(guān)注,公害問(wèn)題成為了尖銳的社會(huì )和政治問(wèn)題。政府再也無(wú)法對環(huán)境問(wèn)題視而不見(jiàn),20世紀60年代末至70年代,一系列環(huán)境保護、污染治理相關(guān)法律密集出臺,日本工業(yè)污染治理高峰到來(lái)。

20世紀50年代末至60年代間,公司開(kāi)始增加對工業(yè)廢水處理領(lǐng)域的投資及研發(fā)。


一方面,公司運用其技術(shù)優(yōu)勢,不斷拓展污水處理設備、生物處理技術(shù)及土木工程相關(guān)能力,并獲得絮凝沉淀、過(guò)濾、電解除硅、化學(xué)添加劑等專(zhuān)項設備和技術(shù)。同時(shí),公司注重技術(shù)的獲取和人才的培養,從德國、美國引進(jìn)領(lǐng)先技術(shù)并派工程師到德國學(xué)習,把最新的廢水處理(生物、物化處理)技術(shù)和文件帶回日本。


另一方面,公司積極開(kāi)發(fā)化學(xué)品,同時(shí)改進(jìn)紙漿和造紙,石化和鋼鐵等行業(yè)的生產(chǎn)工藝流程,控制與減少污染物的排放,提高生產(chǎn)力,從水處理化學(xué)品擴展到生產(chǎn)過(guò)程處理化學(xué)品。


50年代末期進(jìn)入工業(yè)污水處理領(lǐng)域的栗田工業(yè),此時(shí)已積累了大量的技術(shù)研發(fā)成果與充足的人員儲備。隨著(zhù)治污需求的增加,公司迅速鋪開(kāi)市場(chǎng),獲得大量訂單,遙遙領(lǐng)先于同行業(yè)競爭者。與此同時(shí),公司通過(guò)與政府積極合作,參與各類(lèi)培訓及技術(shù)推廣。期間,其研發(fā)生產(chǎn)的曝氣式污水處理設備、高密度含油廢水處理裝置、污泥脫水裝置MSP過(guò)濾器、污泥脫水裝置MSP過(guò)濾器、生物硝酸法設備等均在市場(chǎng)上取得了成功。


與此同時(shí),城鎮化進(jìn)程也在持續推進(jìn),由此帶來(lái)生活污水處理市場(chǎng)需求的迅速增加。日本的城鎮化始于明治維新,直到“二戰”前期日本的城鎮化水平依然落后于歐美,經(jīng)歷“二戰”洗禮后,在隨后的工業(yè)化發(fā)展階段,日本的城鎮化速度也提升較快。根據世界銀行數據,日本的1960年的城市人口比例已經(jīng)達到63%,1975年達到76%,70年代中后期開(kāi)始,日本的城鎮化進(jìn)入穩定階段。隨著(zhù)城鎮化進(jìn)程的推進(jìn),城市住房建設迅速增加,1960至1978年間,日本住宅建筑投資由37,069億日元攀升至226,994億日元,漲幅達512%。


1960年,栗田工業(yè)從德國引進(jìn)相關(guān)技術(shù),進(jìn)入人體排泄物處理領(lǐng)域。公司推出具有低成本優(yōu)勢的厭氧消化處理設備,操作簡(jiǎn)便,加工速度快,迅速成為市場(chǎng)暢銷(xiāo)產(chǎn)品。與此同時(shí),公司不斷進(jìn)行技術(shù)升級,推動(dòng)處理技術(shù)從厭氧消化向好氧消化轉變,并領(lǐng)導了臭氧技術(shù)以及穩定有效地去除氮的反硝化技術(shù)等排泄物處理技術(shù)在日本的發(fā)展。


栗田工業(yè)于1970年全面進(jìn)入生活污水處理領(lǐng)域,期初公司落后于大型生活污水類(lèi)的其他公司,但在1978年公司將生活污水處理設立為核心業(yè)務(wù)之一后,開(kāi)始與其他國內該領(lǐng)域的公司進(jìn)行合作,并通過(guò)核心技術(shù),如盤(pán)式旋轉式污水處理設備,氧化活性污泥處理溝渠等獲取項目,在生活污水處理領(lǐng)域占據一席之地。


70年代中期及后期,工業(yè)廢水處置裝置及生活污水處置裝置銷(xiāo)售額分別達到高峰,而此時(shí)的栗田工業(yè)早已做好充足的準備,迎治污高峰公司“再下一城”。


2.4 進(jìn)階的80年代:憑半導體騰飛傲立潮頭


如果說(shuō)70年代及之前日本經(jīng)濟增長(cháng)的主角為鋼鐵、石化、汽車(chē)等工業(yè),那么70年代后期至90年代初,電子行業(yè)特別是半導體行業(yè)則是當之無(wú)愧的新的增長(cháng)極。1977至1995年間,日本半導體銷(xiāo)售額從1.6億美元迅速增加至388.3億美元,增長(cháng)了243倍。


了解縱橫日本水處理行業(yè)70年的栗田工業(yè)株式會(huì )社


20世紀70年代初,栗田工業(yè)從美國引入RO(反滲透)膜技術(shù),并開(kāi)始開(kāi)發(fā)超純水生產(chǎn)設備。1973年,公司正式進(jìn)入半導體行業(yè),并在日本推出了第一臺反滲透膜設備。其將反滲透技術(shù)引入電子工業(yè),產(chǎn)生了劃時(shí)代的效果,純水生產(chǎn)設備的負荷較之前降低了10%,產(chǎn)率由50%提高到95%(《日本環(huán)保設備產(chǎn)業(yè)發(fā)展過(guò)程與國際競爭力的影響因素分析》,松原喬)。1975年,公司推出自行研發(fā)的“雙高系列”超純水生產(chǎn)設備,回收率達到90%以上,迅速成為市場(chǎng)上的暢銷(xiāo)產(chǎn)品。與此同時(shí),公司采用RO、超濾、微濾等膜處理技術(shù),加快其技術(shù)研發(fā)及市場(chǎng)拓展,市場(chǎng)份額迅速擴大,成為日本第一大超純水生產(chǎn)設備供應及運維服務(wù)商。

栗田工業(yè)又一次在電子行業(yè)起步初期,迅速切入市場(chǎng),通過(guò)技術(shù)引進(jìn)與自身研發(fā),率先形成領(lǐng)先于市場(chǎng)的技術(shù)優(yōu)勢,隨即乘著(zhù)電子行業(yè)飛速發(fā)展的東風(fēng),實(shí)現自身規模的進(jìn)一步擴大與業(yè)績(jì)的穩步提升,牢牢坐穩行業(yè)領(lǐng)導者的位置。進(jìn)入21世紀后,公司在電子行業(yè)的服務(wù)業(yè)務(wù)迎來(lái)新一輪增長(cháng),這主要得益于公司于2002年開(kāi)始推出的超純水供應業(yè)務(wù)。


公司早期的業(yè)務(wù)模式,以銷(xiāo)售超純水供應設備及提供運維服務(wù)為主,然而電子行業(yè)對設備的需求波動(dòng)較大,導致公司訂單數量也隨之出現較大波動(dòng)。為穩定收入,公司開(kāi)始采用BOO形式,推出超純水供應外包業(yè)務(wù),即公司在客戶(hù)工廠(chǎng)安裝超純水生產(chǎn)系統及一系列配套設施,并負責所有的運營(yíng)、管理及維護,客戶(hù)根據其超純水用量支付相應費用,業(yè)務(wù)模式由銷(xiāo)售設備向直接供應超純水轉變。


公司的超純水供應業(yè)務(wù)大大減少了電子行業(yè)特別是半導體及LCD制造商在水處理設施上的初始投資及運營(yíng)成本,迅速獲得市場(chǎng)青睞。隨后幾年,公司超純水供應業(yè)務(wù)迅速發(fā)展,2005-2009年間該業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)收入年均增速達57.6%,2009年此單一業(yè)務(wù)占比達公司總營(yíng)業(yè)收入的近20%。此后,雖然由于國內需求的有限性及日本電子行業(yè)的低迷限制了公司業(yè)務(wù)的進(jìn)一步擴大,甚至出現下滑趨勢,但超純水供應這一商業(yè)模式被市場(chǎng)廣泛接受。2015年,公司開(kāi)始為韓國半導體制造商供應超純水,將超純水供應業(yè)務(wù)與其海外擴張戰略結合,尋求新發(fā)展。


公司還擁有大量的中小型水處理設備,一個(gè)例子是Makuace UP-R,一種用自來(lái)水制造超純水的標準型設備。公司的高性能反滲透膜,紫外線(xiàn)消毒器,deminars和超濾膜等技術(shù)設備也可以采用小型單一包裝。Makuace UP-R可放置在使用點(diǎn)附近,以節省空間并大幅減少現場(chǎng)施工。


2.5 擴張的90年代:搭國際化列車(chē)平穩前進(jìn)


迅速而準確的市場(chǎng)判斷、前瞻性的技術(shù)和人才儲備,使得栗田工業(yè)在日本國內水處理領(lǐng)域處于領(lǐng)先地位,但由于日本國內市場(chǎng)需求有限,且受到“尼克松沖擊”、石油危機等的影響,進(jìn)入80年代后,日本經(jīng)濟增速放緩,成為制約公司規模進(jìn)一步擴大的障礙。與此同時(shí),日本政府長(cháng)期采取的貿易立國政策帶來(lái)持續的國際收支順差,這一方面導致日本同其他國家特別是美國的貿易摩擦加劇,另一方面使得日元面臨巨大的升值壓力。1985年的“廣場(chǎng)協(xié)議”揭開(kāi)了日元急速升值的序幕,1985年2月至1988年11月,日元對美元名義匯率升值111%,致使日本出口企業(yè)的國際競爭力大大減弱。于是,越來(lái)越多的企業(yè)開(kāi)始尋求新的發(fā)展方式,即由商品輸出轉為資本輸出,進(jìn)行海外直接投資。


1975年,栗田工業(yè)在巴西設立公司,制造和銷(xiāo)售水處理化學(xué)品,開(kāi)始了其海外擴張的探索。1978年,公司在新加坡成立了東南亞水處理化學(xué)品和水處理設施業(yè)務(wù)基地。進(jìn)入20世紀80年代后,栗田工業(yè)逐步加快海外擴張及國際化步伐,先后在印尼、中國、德國、泰國、美國、韓國、波蘭、阿聯(lián)酋等國家設立公司,從事水處理相關(guān)業(yè)務(wù)。時(shí)至今日,海外市場(chǎng)已成為公司重要的戰略組成部分。


公司早期的海外擴張可以分為兩個(gè)主要的階段:80年代中期至2000年主要集中在東南亞、韓國,以及中國臺灣;進(jìn)入21世紀后,加快在中國的拓展步伐。一方面,這樣的海外拓展契合了新興經(jīng)濟體產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段及歷程;另一方面,說(shuō)明公司技術(shù)、產(chǎn)品及服務(wù)在各類(lèi)市場(chǎng)均有一定的認可度。


近10年來(lái),栗田工業(yè)國外業(yè)務(wù)發(fā)展迅速,國外業(yè)務(wù)銷(xiāo)售收入由2008年的260億日元上升至2017年的786億日元,增長(cháng)了三倍。國外業(yè)務(wù)占比也由13%擴大至2017年的33.2%。其中,亞洲國家(包括中國、韓國、泰國、新加坡等)為其早期海外擴張的主戰場(chǎng),長(cháng)期占據公司海外業(yè)務(wù)收入的一半以上,2015至2016年間,公司集中于歐洲、中東、非洲地區設立公司,使得該地區業(yè)務(wù)顯著(zhù)提升。截至2018年3月,栗田工業(yè)共在全球18個(gè)國家和地區擁有58家公司(包含日本國內公司)。


獲取超額收益的原因及估值水平


對周期的前瞻及高質(zhì)量的技術(shù)與產(chǎn)品造就栗田工業(yè)的超額收益。公司的股價(jià)走勢總體體現了日本經(jīng)濟周期、工業(yè)化、城鎮化以及相應環(huán)保政策演變過(guò)程。我們認為,獲得投資超額收益需要重視以下3點(diǎn):(1)需對經(jīng)濟周期和行業(yè)發(fā)展趨勢具有前瞻性;(2)把握風(fēng)口,提前儲備技術(shù)、人才和商業(yè)模式;(3)不斷投入并改進(jìn)自身研發(fā)體系,并以高質(zhì)量產(chǎn)品快速適應變化的市場(chǎng)。


我們對1974-2018年栗田工業(yè)股價(jià)及凈利潤進(jìn)行了復盤(pán)。公司作為的領(lǐng)先的水處理設備及服務(wù)商,受下游工業(yè)企業(yè)需求影響較大。20世紀70年代是日本污染防治的興起階段,公司股票在1974-1975年獲超額收益;在80年代后期日本半導體騰飛期間通過(guò)RO技術(shù)供給超純水,公司搶占市場(chǎng)使得業(yè)務(wù)快速發(fā)展,并不斷拓展海外項目;90年代中期,海外項目收益增加疊加市政環(huán)保設備需求釋放高峰,帶動(dòng)公司超額收益增加;2003-2007年全球經(jīng)濟繁榮,公司超純水供給業(yè)務(wù)需求強勁,業(yè)績(jì)也隨之回升,同時(shí)不斷拓展中國地區業(yè)務(wù);2013-2014下游如半導體行業(yè)增速下滑,使公司業(yè)績(jì)受影響,2015年后行業(yè)開(kāi)始回升,業(yè)績(jì)逐漸轉好。



公司作為日本水處理領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)之一,其PE估值基本穩定在20倍左右,隨著(zhù)下游工業(yè)的需求的變化和海外市場(chǎng)的經(jīng)濟發(fā)展而波動(dòng),其領(lǐng)先的行業(yè)技術(shù)和相關(guān)產(chǎn)品在海外市場(chǎng)的成功拓展使得公司能夠享有穩定的估值水平。








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